Rapport sur la stratégie de titres à revenu fixe de BMO Portefeuilles dirigés FNB (T1 2025)

Sauf indication contraire, tous les cours, rendements et pondérations du portefeuille sont ceux à la clôture des marchés le 31 décembre 2024.

Durée

• L’un des thèmes les plus importants des derniers mois a été la vente massive d’obligations à long terme dans de nombreux territoires.
• À l’évidence, il a été favorisé par une combinaison de facteurs macroéconomiques et idiosyncrasiques, ces derniers ayant eu des répercussions considérables. 
• Aux États-Unis, les taux de rendement nominaux à long terme sont en hausse depuis que la Réserve fédérale (Fed) a réduit les taux en septembre. La situation est atypique par rapport aux cycles précédents; habituellement, les taux de rendement nominaux à long terme restent stables ou s’orientent à la baisse dans les mois qui suivent le début d’un cycle d’assouplissement (voir le graphique 1).
• Néanmoins, il est important de comprendre ce qui explique la récente hausse des taux de rendement à long terme afin de mieux situer le contexte de taux qui semble se profiler. 
• Pour les obligations américaines, par exemple, les taux de rendement nominaux à 10 ans ont augmenté d’environ 97 points de base (pdb) depuis que la Fed a commencé à assouplir ses taux en septembre. Si l’on examine les composantes de base de cette hausse, on constate que les seuils de rentabilité à 10 ans¹ (qui servent d’indicateur pour les attentes inflationnistes à long terme) ont progressé de 32 pdb, tandis que les taux de rendement réels à 10 ans (qui servent d’indicateur pour les attentes de croissance à long terme ou les primes à terme) ont augmenté de 65 pdb au cours de cette période. 
• Cela étant dit, il nous reste encore à comprendre ce que révèle l’évolution des taux de rendement réels, puisqu’ils contribuent grandement à la remontée des taux de rendement à long terme. Au cours des dernières années, nous avons été en mesure d’utiliser les taux de rendement réels, seulement, comme indicateur de la croissance à long terme, étant donné que la prime à terme² (une expression fourre-tout conçue pour englober le risque lié à la durée) a été modélisée pour être près de zéro ou négative. Le modèle de la Réserve fédérale de New York fait cependant apparaître un point intéressant : la prime à terme à 10 ans a augmenté de près de 88 pdb depuis la réunion du Federal Open Market Committee de septembre.
• La hausse de la prime à terme est, en effet, la raison la plus évidente de la vente massive (ou de la hausse des taux de rendement). Elle est le reflet des risques liés à la détention d’obligations à long terme dans un contexte de données solides et, par conséquent, du risque que la Fed puisse à nouveau relever les taux ou que la politique budgétaire américaine puisse être trop inflationniste. Ce dernier scénario entraînerait une augmentation de l’offre d’obligations à long terme, ce qui, bien entendu, exacerberait les évolutions observées jusqu’ici.
• Selon nous, la deuxième raison est la plus probable. Cela est logique compte tenu du fait que le déficit budgétaire américain demeure à des niveaux historiques (hors période de guerre) et que la nouvelle administration Trump ne peut pas faire grand-chose pour réduire le déficit et prolonger en même temps les réductions d’impôt de 2018 (une mesure centrale dans le programme de Donald Trump).
• En conséquence, nous concentrons la majeure partie du risque de ce portefeuille sur le Canada, tout en tenant compte du fait que la durée aux États-Unis³ a déjà fortement dégringolé. 
• Dans ce dernier cas, nous l’avons fait au moyen d’une position dans le FINB BMO obligations du Trésor américain à long terme (symbole : ZTL) qui, selon nous, pourrait profiter d’une remontée tactique s’il devient évident que le marché interprète mal l’action de la Fed et qu’il faut revoir à la baisse les attentes relatives à ses taux à long terme. Cela pourrait en effet se produire si nous observons des signes de ralentissement de l’économie ou si les marchés se détériorent en raison des niveaux élevés des taux de rendement.
• Au Canada, nous avons réduit le FINB BMO obligations totales (symbole : ZAG) pour réduire le nombre de positions dans le portefeuille qui suivent le même thème (nous maintenons notre pondération du FINB BMO obligations à escompte (symbole : ZDB). Nous sommes un peu préoccupés par la façon dont les obligations du gouvernement du Canada sont négociées par rapport à celles des États-Unis, de sorte que nous préférons toujours les instruments à long terme qui suivent les produits sur écart⁴.
• Nous prévoyons toujours que la Banque du Canada procèdera à d’autres réductions de taux, mais nous pensons que ce thème pourrait se faire davantage ressentir dans le resserrement des écarts de taux pour les obligations de sociétés et les obligations provinciales.

Graphique 1 – Les taux des obligations américaines à 10 ans se sont comportés de façon atypique pendant ce cycle d’assouplissement

Graphique 2 – La prime à terme à 10 ans aux États-Unis a fortement augmenté au cours des derniers mois

Titres de créance

• Dans l’ensemble, les écarts de taux des obligations de sociétés⁵ ont été plus resserrés pendant la majeure partie du quatrième trimestre de 2024 par rapport aux périodes précédentes de cette année. Cependant, une certaine volatilité⁶ est récemment apparue du fait des fluctuations des taux de rendement de référence.
• Les obligations de sociétés en dollars canadiens (CAD) offrent toujours des taux de rendement raisonnablement attrayants, mais nous faisons preuve d’une certaine prudence à l’égard des obligations de sociétés dans leur ensemble, puisque les écarts de taux sont maintenant assez réduits. Nous estimons en effet qu’une remontée de 18 à 20 pdb pourrait effacer l’excédent par rapport à l’indice de référence. Même si ce n’est pas le scénario de base, nous ne pouvons pas dire que c’est impossible dans un contexte encore vague pour l’économie canadienne.
• Par conséquent, nous privilégions toujours le FINB BMO échelonné actions privilégiées (symbole : ZPR) – où nous augmentons la pondération à 20 % – ainsi que le FINB BMO revenu de banques canadiennes (symbole : ZBI). Nous apprécions les banques en tant que secteur et nous préférons le profil à faible volatilité pour un instrument comme le ZBI.
• De plus, la Banque du Canada a annoncé qu’elle mettra fin à ses efforts de resserrement quantitatif au premier semestre de cette année. Par ailleurs, des mises en pension de 1 et 3 mois seront mises à profit pour traiter les questions de gestion du bilan. Nous nous attendons à ce que les obligations provinciales soient utilisées comme garantie dans le cadre de ce programme, ce qui devrait laisser plus de marge de manœuvre pour un resserrement des écarts de taux des obligations provinciales. Nous répartissons donc une partie du risque sur le FINB BMO obligations provinciales à court terme (symbole : ZPS).

Devise

• Il faut reconnaître que le taux de change entre le dollar canadien et le dollar américain suscite beaucoup d’incertitude. Nous rédigeons cette publication une semaine avant l’investiture du président élu Donal Trump, mais on pressent désormais que les tarifs douaniers sur les exportations canadiennes sont tout sauf certains. En théorie, cela devrait se traduire par une nouvelle hausse du taux de change $ US/$ CA au cours des prochains mois. 
• Mais dans la pratique, nous avons l’impression que les marchés en tiennent déjà compte. En effet, le positionnement dans les contrats à terme sous-entend que les marchés ont déjà des positions acheteur importantes sur la paire $ US/$ CA, ce qui nous indique que le risque/​rendement de l’annonce de Trump fausse le risque de baisse potentiel. Cela pourrait découler d’un changement par rapport aux attentes (il se peut que le Canada obtienne finalement une exclusion, ou que les droits de douane commencent à 5 % au lieu de 25 %).
• Dans un tel scénario, les investisseurs pourraient être incités à liquider précipitamment leurs positions vendeur en $ US/$ CA. Pour le trimestre à venir, notre fourchette prévue pour la paire $ US/$ CA va de 1,42 à 1,45.

Portefeuille modèle de titres à revenu fixe

BMO Gestion mondiale d’actifs. À des fins d’illustration seulement. L’information qui s’y trouve ne constitue pas une source de conseils fiscaux, juridiques ou de placement et ne doit pas être considérée comme telle. Ces renseignements ne constituent pas une recommandation d’achat ou de vente d’un titre particulier. Les placements et les stratégies de négociation doivent être évalués en fonction du profil de risque et des objectifs de placement de l’investisseur. Il est préférable, en toutes circonstances, d’obtenir l’avis de professionnels. 

*Taux de rendement à l’échéance moyen pondéré : Le taux de rendement à l’échéance moyen pondéré en fonction de la valeur marchande comprend les paiements de coupons et tout gain ou toute perte que l’investisseur réalisera s’il conserve les obligations jusqu’à l’échéance.

Sources : Bloomberg, BMO Gestion d’actifs inc., au 31 décembre 2024.

Rendement du fonds (%)

Au 31 décembre 2024. Dates de création du ZDB = 10 février 2014, ZPR = 14 novembre 2012, ZBI = 7 février 2022, ZTL = 21 février 2017, ZPS = 20 octobre 2009. 

Sommaire de la qualité du crédit

Sommaire des échéances

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¹ Rendement du seuil de rentabilité : La différence entre le taux de rendement des titres protégés contre l’inflation et celui des titres de créance nominaux de la même échéance. 

² Prime à terme : Le rendement excédentaire qu’un investisseur obtient en s’engageant à détenir une obligation à long terme plutôt qu’une série d’obligations à court terme.

³ Durée : Mesure de la sensibilité du cours d’un placement à revenu fixe en cas de changement survenant dans les taux d’intérêt. La durée est exprimée en nombre d’années. On s’attend à ce que le cours d’une obligation dont la durée est plus longue augmente (baisse) plus que celui d’une obligation dont la durée est plus courte lorsque les taux d’intérêt baissent (augmentent).

⁴ Produits qui génèrent un potentiel de rendement à partir des différences entre les écarts de taux. L’écart de taux est une mesure du risque de crédit perçu par les investisseurs. L’élargissement des écarts de taux indique une augmentation du risque de crédit, tandis que le resserrement des écarts révèle une diminution du risque de crédit.

⁵ Écart de taux : La différence de rendement entre deux titres de créance ayant une notation différente, mais des échéances similaires.

⁶ Volatilité : Mesure la fluctuation du cours d’un titre, d’un instrument dérivé ou d’un indice.

Courbe des taux : Une ligne qui représente les taux d’intérêt des obligations dont la qualité de crédit est égale, mais dont l’échéance diffère. Une courbe des taux normale ou accentuée indique que les taux d’intérêt à long terme sont plus élevés que les taux d’intérêt à court terme. L’aplatissement de la courbe des taux indique que les taux à court terme correspondent aux taux à long terme, tandis qu’une inversion de la courbe des taux indique que les taux à court terme sont plus élevés que les taux à long terme.